嘉謨證券發布研究報告稱，涪陵榨菜(002507,股吧)(002507.SZ)渠道下沉效果顯現，公司業績快速增長。預期公司2020-2022年營業收入為22.73億、28.34億、32.20億，同比14.23%、24.70%、13.60%，歸母凈利潤7.77億元、9.18億元、10.70億元，同比28.40%、18.14%、16.53%，EPS分別為0.98元、1.16元、1.36元，對應估值45.41X、38.44X、32.99X。維持“持有”評級。

嘉謨證券指出，涪陵榨菜營收穩健增長，四季度公司收入快速增長，增速環比Q3提升7.3%。增速提升來源于一方面，二季度末公司將榨菜絲包裝從80g改為70g，提升了部分均價;另一方面，公司渠道深耕后開發的空白縣級市場開始逐步放量，今年縣級市場的銷售量增速在30%以上。

嘉謨證券主要觀點如下：

事件：公司公布2020年快報，報告期內實現營業收入22.73億，同比增長14.23%;實現歸母凈利潤7.77億，同比增長28.42%;分拆看，公司四季度實現營業收入4.73億，同比增長23.2%，歸母凈利潤1.63億，同比增長87.4%。公司業績符合預期。

公司四季度營收穩健增長：四季度，公司收入快速增長，增速環比Q3提升7.3%。調研顯示，當前公司產品動銷良好，渠道庫存處于合理位置。

銷售費用投放節奏差異導致Q4業績高增：Q4利潤增速高達87%，創近3年新高，主要是由于銷售費率投放節奏不同導致。19年H2，公司銷售費用投放集中在四季度，Q4銷售費用率高達27.6%。今年公司銷售費率投放節奏非常平穩，前三季度銷售費率穩定在15.8%左右，預計Q4公司銷售費用率依舊在15.8%左右，帶來極大的業績彈性。

21年公司高投入下收入有望繼續快速增長：21年，公司改變以往經營策略，采取了更為積極的營銷策略。公司在梯媒、互聯網上的營銷活動在1月中開始全面展開，高品牌宣傳投入有望帶來品牌力的提升。此外，公司在渠道端不斷深化，加速渠道下沉的同時加強新型渠道的探索。20Q1在疫情影響下收入基數較低，而當前公司產品動銷良好，因此1季度公司業績增長確定性高。全年看，公司在品牌和渠道上的投入有利于提升公司知名度和競爭優勢，利好公司長期成長。成本端：21年公司青菜頭收購成本有所提升，但在公司產品價格提升的情況下毛利率預計維持穩定。

風險提示事件：渠道拓展效果不及預期;費用投入效果不佳

關鍵詞： 嘉謨證券 渠道下沉 涪陵榨菜