華安證券發布研究報告稱，海螺水泥(600585,股吧)(600585.SH)業績符合預期，“十四五”值得期待。預期公司2020-2022年歸母凈利潤分別為351.31/373.46/400.51億元，對應EPS分別為6.63/7.05/7.56元，維持“買入”評級。

華安證券指出，海螺水泥2020年實現營收1762.43億元，同比增長12.23%。公司是我國水泥行業標桿性企業，行業供給側改革和礦山資源化趨勢，將賦予其更大的長期投資價值。同時，公司混凝土業務和海外市場都擁有巨大的開拓空間，是值得長期配置的周期核心資產。

華安證券主要觀點如下：

事件：公司發布2020年業績快報，報告期內實現營收1762.43億元，同比增長12.23%;實現歸母凈利潤351.30億元，同比增長4.58%。

主要觀點：

業績符合預期，銷量穩健增長

分季度來看，2020年Q1-Q4公司分別實現營收為232.07/508.00/499.77/522.59億元，同比-23.91%/+23.47%/+27.78/+12.93%;實現歸母凈利潤49.13/111.56/86.50/104.11億元，同比-19.21%/+21.55%/+1.10%/+6.48%。報告期內，公司水泥和熟料凈銷量同比實現穩定增長，水泥熟料綜合成本也有所下降。

費用率和資本結構持續優化

2020年前三季度公司毛利率承壓，華安證券認為主要有三個原因：1)2020Q3雨季期間價格下滑;2)煤價波動帶來成本提升;3)公司非水泥貿易業務(其他業務)在2020年規模顯著擴大，對整體毛利形成拖累。2020Q4水泥旺季漲價時點較早，華東地區實現漲幅30-40元/噸，預計對毛利形成支撐。

費用率方面，公司2020年前三季度銷售費用率2.33%，同比下降0.5pct;管理費用率2.62%，同比下降0.43 pct。此外，2020Q3期末公司合同負債余額較年初上升77.56%，顯示出水泥銷售的良好表現。

2020H1公司資產負債率同比下降0.19 pct至18.81%，創造歷史新低，2020Q3資產負債率小幅上升至19.86%，但仍比2019年同期低0.67 pct。

2020年水泥需求表現亮眼，關注2021H1業績彈性及估值修復

2020年水泥行業表現出“急下滑、快恢復、趨穩定”的特征，全年水泥產量達23.8億噸，同比增長1.6%，年總產量位居歷史第4位，保持高位平臺期。從需求來看，在特殊大環境下2020年水泥總需求的表現已十分亮眼?？紤]到新增基建項目仍有相當部分未開工，地產庫存偏低疊加中央對宏觀政策連續性、穩定性、可持續性的定調，預計2021年需求端將保持韌性;價格方面，2020年熟料產能凈新增較多、疫情及雨季影響、進口熟料顯著增加等多重因素驅動下，熟料價格承壓較明顯，影響了2020Q4水泥漲價力度及持續性，也帶來2021開年時熟料價格低位運行。因此，華安證券對于2021H1水泥量價彈性保持較好預期。

當前各區域水泥龍頭普遍處于估值低位，股息率達到3-5%的較高位置，安全邊際和投資價值凸顯。華安證券認為水泥市場區域分化加大的背景下，華東、華南龍頭估值修復空間將更大。

業務擴張有序進行，“十四五”值得期待

2020H1公司共有西藏、蕪湖和緬甸等地的新產能投產及并購項目落地，2020H1末熟料、水泥、骨料產能相比2019年末分別增長600萬噸/700萬噸/150萬噸。華安證券認為從業務上，公司積極布局砂石骨料和混凝土，從區域上，圍繞“一帶一路”規劃走向全球，雙向擴張的成果在“十四五”將充分釋放，打開業績增量空間。

此外，水泥作為碳排放量占比較大的重點行業之一，預計也將很快迎來針對性的碳達峰行動方案和路線圖。華安證券認為“十四五”期間水泥供給端約束的執行標準和執行力度將不斷趨嚴;而水泥企業結合綠色智能化技術進行的產線改造預計也將成為碳達峰、碳中和必不可少的實現路徑之一。公司作為水泥行業智能制造布局最早、技術最先進的企業之一，具備較大的先發優勢，充分受益綠色環保的時代浪潮。

風險提示

基建和地產投資不及預期;公司骨料和混凝土業務拓展不及預期，或海外業務拓展不及預期;相關政策實施力度不及預期。

關鍵詞： 華安證券 海螺水泥 買入評級