國金證券(600109,股吧)發布研究報告稱，云鋁股份(000807,股吧)(000807.SZ)是電解鋁稀缺成長標的，受益于碳中和。預計21-23年鋁價17000/17500/18000元，公司產量287/300/320噸，預計未來三年歸母凈利潤43.36/51.87/63.85億元，EPS1.39/1.66/2.04元，對應PE9/7/6X，維持“買入”評級。

國金證券指出，公司20年實現營收295.73億元，同比增長21.78%;實現歸母凈利潤9.03億元，同比增長82.25%。公司能源結構為水電，在碳中和背景下水電鋁產品具有稀缺性，有望為公司帶來積極效益。

國金證券主要觀點如下：

業績簡評

公司發布20年年報，營收295.73億元，同比增長21.78%;歸母凈利潤9.03億元，同比增長82.25%;基本EPS 0.29元。

經營分析

主要項目建設順利，生產成本有所回落：隨著海鑫、溢鑫、文山水電鋁項目的建設，20年末公司水電鋁產能增至278萬噸，產量242萬噸、同比增長28%，新產能投產對公司業績貢獻明顯。從產品價格看，公司售價(不含稅)11978元/噸、同比下降5%，單位生產成本(不含稅)10268元/噸、同比下降6%。隨著氧化鋁價格的回落及生產和管理指標的優化，公司成本競爭力有所提升。公司預計21年老產能用電價格約0.37元/千萬時，較20年增加0.024元，新產能用電價格約0.28元/千瓦時，新產能投產有利于穩定綜合用電成本。

產能天花板背景下，公司成長屬性稀缺：隨著國內電解鋁產能天花板的出現，公司是行業內稀缺的成長標的。公司電解鋁總產能320萬噸、其中在建產能42萬噸，權益產能256萬噸。公司預計21年電解鋁產量287萬噸，較20年增長19%。此外，公司完成競購山東華宇13.5萬噸電解鋁產能指標，待指標轉移完成后，公司總產能將在320萬噸的基礎上繼續增長。

公司能源結構為水電，碳中和背景下水電鋁產品具有稀缺性：公司地處云南，能源結構全部為水電并采用網電，這與國內以火電、以自備電為主的能源結構有明顯差異。水電鋁的碳排放量僅為火電鋁的20%，國內實施碳交易后對水電鋁企業成本影響有限，受自備電廠繳納相關費用影響的可能性低。

新一輪供給側改革啟動，看好鋁價走勢：20年末國內電解鋁產能約4100萬噸，產能利用率約92%，需求增速約4.7%。在產能接近天花板的背景下，對違規產能的清理及新產能投產的延期，將加劇國內供應緊張的情況。21年國內鋁價(含稅)從年初15475元漲至17535元、漲幅為13%，一季度均價16062元、同比上漲21%。國金證券看好鋁價走勢，公司有望充分受益。

風險提示

全球疫情反復;美聯儲收緊流動性;新項目延期;安全和環保風險。

關鍵詞： 國金證券 買入評級 云鋁股份