浙商證券發布研究報告稱，建設機械(600984,股吧)(600984.SH)作為大中型塔機租賃龍頭，預計公司2020-2022年歸母凈利潤分別為5.7/8.0/10.0億元，同比增長13%/41%/26%;PE為22/16/12倍。給予2021年PE 22倍(行業平均PE)，目標市值180億元，維持“買入”評級。

浙商證券指出，未來5年房屋新開工面積零增長假設下，2025年塔機租賃需求將達1335億元，年均增長5%;其中大中塔租賃需求將達543億元，年均復合增速約19%;作為公司業績支柱的全資子公司龐源租賃未來5年收入復合增速超25%，市占率將從不到4%提升至10-15%，公司盈利能力有望進一步得到提升。

浙商證券主要觀點如下：

公司大股東為陜煤集團。全資子公司龐源租主要聚焦于大中型塔機租賃，貢獻絕大部分業績。2019年龐源租賃實現凈利潤6.2億元，近5年復合增速高達61%。

1.裝配式建筑發展帶動大中型塔機租賃需求增長。國內裝配式建筑滲透率有望從2019年不足15%提升至2025年的30%。2020年塔機租賃總規模為1036億元，其中大中塔租賃市場規模為232億元。未來5年房屋新開工面積零增長假設下，2025年塔機租賃需求將達1335億元，年均增長5%;其中大中塔租賃需求將達543億元，年均復合增速約19%。

2.龐源租賃：未來5年收入復合增速超25%，市占率將從不到4%提升至10-15%。

1)市占率提升空間大。2020年龐源塔機臺量市占率不足2%，總噸米數市占率約3.5%，收入規模市占率為3.7%。預計2025年龐源收入規模市占率有望提升至10-15%(工程機械租賃龍頭美國聯合租賃在美國超12%的市占率)。未來5年龐源租賃收入復合增速有望超25%。

2)訂單量高增長，噸米利用率回升。2020年新增訂單增長超20%;2021年1-2月新簽訂單量同比增長超25%。2019年龐源噸米利用率為72%，2020年受疫情影響下降到64%，2020年底到近期已逐步恢復，預計2021年全年有望超70%。

3)資金、管理、規模優勢凸顯，未來5年產能年均增速超過24%。公司背靠陜煤集團，融資成本較低。目前龐源塔機存量8200多臺，預計未來2年年設備投資額達20-25億元，到2022年底塔機臺量有望超1.3萬臺，對應總噸米數由2020年底約167萬噸提升至2022年底約259萬噸，年均增長超24%，增速高于行業平均水平。

3.租賃價格：未來2年龐源指數中樞有望在1000-1200點區間，公司將保持較好盈利。

近期塔機設備供應增加，租賃市場競爭加劇，租賃價格有所下降。浙商證券認為供給端擴產更多源于下游需求增長，市場尚存較大結構性增量需求，未來2年指數中樞有望穩定在1000-1200點。

塔機租賃服務的確認周期較長，訂單執行價格初始鎖定，公司存量訂單平均價格相對平滑。根據浙商證券測算，假設2022年龐源指數均值降至1100點情形下，龐源的毛利率水平仍將達37%左右。規模效應將進一步提升公司盈利能力。

風險提示：

地產投資、裝配式建筑發展不及預期;競爭格局惡化;應收賬款壞賬風險;母公司其他業務經營不善風險

關鍵詞： 浙商證券 建設機械 買入評級