東吳證券(601555,股吧)發布研究報告稱，新華保險(601336,股吧)(601336.SH)2020年新業務價值增速好于預期，人力規模逆勢向上。預計公司2023年新業務價值135.1億元，對應2021-2023年VNPS為3.32/3.76/4.33元。當前市值對應2021-2023年A股估值PEV 0.55/0.49/0.44倍，維持“買入”評級。

東吳證券指出，20年公司實現歸母凈利潤142.94億元，同比-1.8%，整體符合預期。其中20年公司新業務價值91.82億元，NBV增速為-6.1%，表現優于同業，超市場預期。

東吳證券主要觀點如下：

盈利預測與投資評級：隨利率的穩步回升與疫情不利因素的出清，中長期行業資產、負債兩端有望持續改善。公司“資產負債雙輪驅動、規模價值全面發展”戰略將繼續推動公司人力、新單規模的快速增長及新業務價值的改善，看好公司長期發展前景。

事件：公司發布2020年年報，實現歸母凈利潤142.94億元，同比-1.8%，對應EPS為4.58元/股;歸母凈資產1016.7億元，同比+20.4%，對應BVPS為32.59元/股;新業務價值91.82億元，NBV增速-6.1%。期末內含價值2406.04億元，同比+17.3%;有效業務價值933.13億元，同比+13.6%;全年總保費收入1595.11億元，較去年增長15.5%。整體業績符合市場預期。

投資要點

總保費規模穩步上升，新業務價值增速為-6.1%，降幅窄于市場預期：“資產負債雙驅動”模式下，銀保渠道持續擴張，推動公司保費規模實現較快增長，2020年公司總保費收入1595.11億元，同比增長15.5%;原保險保費收入口徑的銀保渠道新單保費231.6億元，同比大幅增長125.4%，驅動總新單保費增長44.1%至465.47億元。新業務價值增速優于行業，新業務價值率有所降低。2020年公司新業務價值91.82億元，NBV增速為-6.1%，表現優于同業，超市場預期;2020年公司新業務價值率19.7%，同比下降10.6 pct，主要原因為：1)疫情影響下代理人線下展業受阻，高價值率產品銷售承壓;2)產品結構變化，躉交儲蓄型產品的大規模擴張拉低價值率，2020年銀保渠道躉交新單保費173.6億元，同比增長188.0%;個險渠道躉交新單保費6.67億元，同比大幅增長3076.2%。

人力規模逆勢正增長，人均產能有望得到提升：2020年，公司優化增員選才標準，個險渠道人力規模在疫情影響下實現正增長，規模人力達到60.6萬人年，同比大增19.5%，創歷史新高。但因國內疫情反復及線下大型活動舉辦的繼續受限，優質產能釋放速度下緩，月均合格率23.8%，同比下滑9.2 pct;月均人均綜合產能2617元，同比下降22.7%。2020年公司加大線上營銷力度，推行新版基本法管理隊伍。東吳證券預計未來隨著疫情得到修復及公司全力支持一線隊伍發展的情況下，未來人均產能有望得到加速釋放。

投資端表現優異，驅動內含價值同比增長17.3%：2020年公司總投資資產達到9656.53億元，同比+15.0%。受益于資本市場的回暖，2020年公司實現總投資收益466.64億元，同比+28.4%;總投資收益率5.5%，較去年提升0.6 pct。投資端的優異表現帶來投資回報偏差88.41億元，賬面浮盈112.50億元(較去年繼續增加72.9億元)，助推內含價值同比上升17.3%至2406.04億元。此外，受假設調整等會計估計變更影響，公司增加保險合同準備金等相關負債，累計減少年度稅前利潤116.44億元。公司2020年實現歸母凈利潤142.94億元，同比下降1.8%。

風險提示：1)保障型產品后續銷售不及預期;2)長端利率大幅下行影響投資端;3)投資收益大幅下行。

關鍵詞： 新華保險 買入評級 東吳證券